“股债跷跷板”效应持续，债市未来走势如何？

【大河财立方 记者 秦龙】在“股债跷跷板”效应之下，连日来，债券市场呈“疲弱”态势，持续下跌。

截至8月20日收盘，国债期货多数下跌，30年期主力合约跌0.35%报116.050元，10年期主力合约跌0.18%报107.855元，5年期主力合约跌0.10%报105.425元，2年期主力合约持平于102.326元。

“股债跷跷板”效应持续，债市未来走势如何？多位受访专家在接受大河财立方记者采访时认为，尽管股市行情会阶段性影响债市投资者的经济预期，对债市短期影响较明显。不过，长期来看，债市走势最终还取决于经济基本面。

股债跷跷板效应之下，债市表现“疲弱”

在金融市场中有一个有趣的现象——股债跷跷板。它就像一个天平，股市和债市的表现常常呈现此消彼长的态势。一直以来，“股债跷跷板”是观察债市波动的主要逻辑之一。

2025年春节后，股市走强、债市承压的背离现象再次出现。6月下旬以来，“股债跷跷板”效应日趋明显，A股涨多跌少，多次出现指数连日上涨情景，而同期各期限国债到期收益率持续上涨，价格进一步下跌。

8月18日，股债市场进一步上演“冰火两重天”。上证指数一路高涨，突破3700点。同时，从成交量来看，沪深两市当日全天成交额2.76万亿元，成交额再创年内新高。此外，A股市值总和突破100万亿元，创历史新高，这也是A股历史上首次突破100万亿元的大关。

与A股市场高歌猛进形成鲜明对比的是，各期限国债集体“飘绿”。

截至8月18日收盘，30年期国债期货主力合约跌1.33%至116.09元，10年期主力合约跌0.29%至108.015元，5年期主力合约跌0.21%至105.455元，2年期主力合约微跌0.04%至102.304元。现券同样承压，30年期国债收益率上行6个基点至2.053%，10年期国债收益率上行4个基点至1.785%。

8月20日，国债期货收盘多数下跌，30年期主力合约跌0.35%报116.050元，10年期主力合约跌0.18%报107.855元，5年期主力合约跌0.10%报105.425元，2年期主力合约持平于102.326元。同时，银行间主要利率债收益率快速上行，30年期国债“25超长特别国债02”收益率上行1.65bp，10年期国开债“25国开10”收益率上行2.5bp，10年期国债“25附息国债11”收益率上行1.9bp。

多重因素共同作用，致近期债市波动

“这一轮‘股债跷跷板’效应从今年6月下旬开始显现。出现的主要原因在于经济预期的扭转，具体政策包括供给侧的‘反内卷’和需求侧的雅江水电站建设。”东吴证券固收首席李勇向大河财立方记者分析，上述一系列因素令投资者将当前市场与2016—2017年的供给侧改革进行对比，走价格上行、企业利润回升、基本面企稳的传导逻辑。在这样的逻辑推动下，10年期和30年期国债活跃券收益率迅速上行，分别接近1.8%和突破2%。不过，这一效应在10年期国债活跃券收益率上行至1.75%以上后将趋弱。

南华期货权益与固收研究分析师徐晨曦表示，近期国债持续调整主要是受A股走势的影响。自上周起股市不断突破重要技术关口，赚钱效应吸引资金纷纷流入，市场风险情绪高涨，给债市带来巨大压制。现券市场中，证券、基金等交易盘纷纷抛售，而银行、保险等配置盘并不急于买入，导致债市情绪较弱。

李勇则认为债市近期波动走弱是多个因素共同作用的结果，包括股市大涨带来的风险偏好回升，对于经济向好的预期等。

“但个人觉得最重要的还是此前债市交易过于拥挤，去年债市大牛透支了收益空间，特别是长债，导致收益无法覆盖资金成本，配置盘一旦对债券所带来的资本利得失去信心，低利率的环境导致票息收入有限，债券已然成为该阶段不受青睐的资产，使得市场对利空因素非常敏感，一旦有风吹草动，就容易引发债券抛售。”李勇说。

中证鹏元研发部高级研究员李席丰在接受大河财立方记者采访时表示，近期债市波动走弱主要受到风险偏好提升、资金边际收敛的影响。部分债市资金转向有赚钱效应的权益资产，削弱了对债券的配置需求，同时债基久期普遍拉长，交易策略趋同，债市波动加大会引发部分债市资金集中止盈，税期资金收紧也推动债券调整。

“本轮债市的调整与基本面背离。”徐晨曦认为，从7月经济数据来看，投资、消费增速双双放缓，低于预期；房地产销售、新开工同比仍在下降。货币信贷数据显示，企业和居民信贷需求双弱。整体来看，基本面实际上有利于债市，但在股市强烈的赚钱效应下，债市对基本面的反应钝化。

股市影响具有阶段性，债市最终回归基本面

多位业内专家认为，尽管股市行情会阶段性影响债市投资者的经济预期，对债市短期影响较明显。不过，长期来看，债市走势最终还取决于经济基本面。

华泰证券张继强团队表示，短期内，债市难免仍将受到股市扰动，看股做债持续。当前股市仍有惯性，资金流入或加速，板块活跃度维持高位。而债市情绪脆弱，消息面持续缺乏超预期利好，短期内行情偏逆风。

东方金诚研究发展部副总监瞿瑞认为，目前股市强势扩张行情主要受反内卷、稳市场以及促消费政策预期所驱动，短期内上涨动能有望延续，市场仍会看股做债，这意味着债市仍将偏弱运行。

“股市的涨跌成了现阶段债市定价的锚。未来债市是否会一直跟随股市定价？从中长期看，这似乎是不太会的。”光大证券固收研究分析师张旭分析，自2016年以来，10年期国债收益率与沪深300指数之间既有同向运行的时候，也有不少逆向而行的阶段。从中长期看，债市和股市的定价必然会回归基本面，而且债市对经济运行状况及货币政策更为敏感。即便未来股市能长期持续涨上去，债券收益率也很难一直跟随其上涨，体现为债市对于股市涨跌的“脱敏”。也就是说，债市的定价必然会回归至基本面，反映出投资者对于经济运行与货币政策的预期。

“债市的长期逻辑依然是基本面。”李勇告诉大河财立方记者，“短期博弈可能是多资产比较。目前债券收益率实在是太低了，中国经济依然处于新旧动能转换时期，房地产的阵痛依然存在，地方化债问题艰巨，无风险收益率中枢处于下行通道，债券长期的逻辑不变。”

李席丰向大河财立方记者分析，年内经济基本面和货币政策对债市有利。但债市反应钝化，短期主要受到风险偏好的影响。在9.3阅兵和四中全会前股市可能延续偏强走势，债市处于逆风期，不过10年期国债利率预计较难突破今年3月1.9%的高点，风险偏好继续提升下可能阶段性突破1.80%，后续走势将逐步回归经济基本面和货币政策。

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